美國基準利率最有名的就是聯邦基準利率(federal fund rate),但同時還有一些其他基準利率,如隔夜逆回購利率(Over Night Reserve Repo Offering Rate,簡稱ON RRP Rate)、超額準備金利率( the interest rate one excess reserves,簡稱IOER)、聯邦貼現率(discount rate)等。

專門找了幾篇文章歸納總結分析後,嘗試從邏輯以及歷史演進的角度分析這幾者的關係。

1、 背景

美國的監管規定,經營存款業務的機構必須在每晚平賬時確保有足額的準備金存在聯邦儲備銀行的準備金賬戶中,以防止資金儲備不足發生擠兌進而影響金融穩定。如果存儲部分超出準備金要求,超出部分即為超額準備金;如果存儲部分不足準備金要求,機構就要在市場上借款(往往是隔夜貸款)以彌補準備金要求。

2、聯邦基金市場

上述這個市場就是聯邦基金市場,參與者包括大中小型銀行、外資銀行以及政府支持企業,注意這個里面幾乎沒有非銀機構。而在這個市場裡的拆借利率即為“聯邦基準實際利率”,這個實際利率的計算是在每個交易日結束的時候,美聯儲收集中介交易商(聯邦基金市場以及待會提到的回購市場都不存在集中交易的交易所或者實體市場,主要靠ICAP、Tullet等中介交易商撮合交易)報價的加權平均數。

所以我們看到的美聯儲設定的聯邦基準利率是一個區間,美聯儲的目的是要讓”聯邦基準實際利率“落在聯邦基準利率區間中,而具體怎麼做待會會提到。

3、回購市場

剛才也說到聯邦基金市場幾乎沒有非銀機構,非銀機構斬獲隔夜貸款的主要市場叫作回購市場,主要由證券交易商、貨幣基金、對沖基金等非銀機構組成,但同時銀行也可以參與。

Anyway, 聯邦基金市場利率市場和回購市場,組成了美國當前的隔夜拆借市場體系。

4、聯邦基準利率與GC回購利率的關係

回購市場一般需要抵押物(通常為美國國債,簡稱GC),由於聯邦基準利率沒有抵押物,因此GC回購利率理論上會比聯邦基準利率要低,但會受到市場避險行為、美國國債供需、新型國債投放的影響。

當GC回購利率高於聯邦基準實際利率的時候,就存在套利空間,銀行可以在聯邦基金市場借入資金在回購市場借出,因此GC回購利率的走高會帶動聯邦基準實際利率上漲,兩者密切相關。

5、美聯儲操作

在2008年之前,聯儲主要通過公開市場操作(Open Market Operation)來調節市場上的資金借貸成本,公開市場操作主要指的是聯儲在公開市場和金融機構之間對債券的買斷式轉讓,這可以為市場注入或回收較長期限的流動性,通過調節貨幣供應量來影響同業資金的拆借利率。在公開市場操作中,聯儲買賣的債券一般主要是價格波動較小的短期政府債券。

2008年次貸危機之後,由於美聯儲啟動QE,向市場投放了海量的貨幣,全美的金融機構的儲備金都很充裕,所以聯儲僅僅憑藉公開市場操作很難影響到聯邦基準利率。為了擺脫這種困境,美國國會立法允許聯儲自2008年10月開始向金融機構存在聯儲的超額儲備金支付利息,這一利率被稱為IOER(the interest rate on excess reserves)。

IOER正好是利率目標區間的上限,這是因為在相互拆借資金的金融機構中間,有一類特殊的機構---政府資助機構(Government Sponsored Enterprise,簡稱GSE),或者叫非存款機構,鼎鼎大名的房利美(Fannie Mae)和房地美(Freddie Mac)就屬於GSE,它們在聯儲也有儲備金賬戶,但是聯儲並不向其超額儲備金部分支付利息。所以這些機構願意把這些錢以低於IOER的利率借出去。很多銀行往往會向它們藉錢,再交給聯儲存進儲備金賬戶,賺取IOER和借貸利率中間的利差。這樣一來只要市場利率低於IOER,就有機構願意向GSE借錢。而如果IOER設的太高,會讓聯邦基準實際利率高於美聯儲設置的利率目標區間上限。

2013年之後聯儲開發了新的貨幣政策工具—債券的回購,通常是隔夜的,所以又稱臨時性公開市場操作。需要注意的是,西方國家通常把回購的操作主體視為金融機構而不是央行,所以聯儲的正回購相當於人民銀行的逆回購。當然因​​為機構都不缺錢,正回購用得比較少,一般比較多見的是逆回購,隔夜逆回購利率(Over Night Reverse Repo Offering Rate,簡稱ON RRP Rate)也被用作利率區間的下限。具體操作就是金融機構向聯儲買入債券,到第二天再加上ON RRP旳利息賣回給聯儲的操作,而GSE們是可以參與這種逆回購的,所以如果向他們藉錢的機構出價太低,他們的超額儲備金就寧願去跟聯儲做逆回購賺ON RRP的利息,這樣一來金融機構之間借貸成本的下限就落在了ON RRP的利率上。

聯儲的公開市場操作,本質上都是聯儲直接下場參與同業市場,成為金融機構資金拆借的“最終交易對手”,區別在於債券的買斷式轉讓可以為市場注入或回收較長期限的流動性,正逆回購則是對流動性的短促干預。

6、貼現利率

再說下貼現利率,它是美聯儲直接對商業銀行提供貸款的利率,一般為銀行的最後資金渠道,除偶發、短期的緊急需要外,美聯儲一般不鼓勵銀行借款。

轉自公眾號雲端漫步枷鎖還是自由,原文標題:嘗試搞清楚美國幾大基準利率間的關係

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