極速上升的曲線,到底是被風吹起來的泡沫,還是真實力造就的結果——在特斯拉股價短短半年內翻近五倍的刺激下,特斯拉的二季度財報簡直成為一場大型賭局——市場都等待著二季度財報能給出加倉還是離場的答案。$特斯拉(TSLA)$

但特斯拉的Q2財報又讓做空者失望了。

財報發布前夜,特斯拉以1568.36美元的股價收盤,市值達到2909億美元,從3000億美元的高點回落。此時距離六月初特斯拉市值首度超越豐田僅過去了一個多月,豐田汽車市值維持在1750億美元左右,特斯拉市值已達到豐田的1.7倍。

將時間再拉長一點,與3月份股價最低點相比,特斯拉股價已翻了不止四倍。在股價瘋漲的同時,市場懷疑情緒也逐漸濃厚,不少聲音指出,特斯拉被過分高估了。7月10日消息,據研究機構S3 Partners數據,特斯拉空頭倉位達199.5億美元,有望成為有史以來第一隻空頭倉位突破200億美元的股票。

全球最大空頭對沖基金Kynikos Associates聯合創始人、華爾街知名大空頭Jim Chanos就曾在四月及六月兩次公開表示他仍在做空特斯拉,認為投資者應將特斯拉作為一家汽車公司而不是科技公司來對待。

爭議下的特斯拉與其靈魂人物馬斯克,在剛剛過去的第二季度依舊延續了高調的行事風格,強行複工、SpaceX發射成功、在Twitter上多次口出狂言等話題不斷,但另一方面,它也給市場、尤其是中國市場帶來了持續的驚喜,Model 3降價、Model Y海外交付、Cyber​​Trunk開啟預定等產品側新動作頻繁。具體來看:

  • 特斯拉二季度交付數量為90891輛,環比增長3%,同比下降5%,其中,銷量佔比更大的Model 3、Model Y系列同比、環比分別增長3%、5%。
  • 特斯拉二季度實現歸屬於普通股東的淨利潤(non-GAAP)為4.51億美元,對應的淨利潤率為7.5%,已經連續四個季度實現盈利。

持續增長的業績及股價給了馬斯克充分的底氣,在成功將SpaceX載人龍飛船送上太空之後,馬斯克推出的最新產品是一條短褲,以短褲(Shorts)為名對做空者(Short Sale )進行反擊。

7月6日,馬斯克在個人Twitter上掛出了這款限量版短褲的鏈接,宣傳語這樣描述:“穿著我們紅緞材質金邊裝飾的短褲像風一樣奔跑或像列勃拉斯(鋼琴家)一樣演奏,享受收市鐘聲帶來的格外舒適感。”

對做空者大肆嘲諷的馬斯克,最近可以說得上春風得意,他無疑是特斯拉市值瘋漲的最大受益者之一,在5月份成功解鎖了第一筆期權獎勵,價值近8億美元,另據7月22日消息,馬斯克在僅兩個月後又解鎖了第二筆期權,價值21億美元。

7月21日,馬斯克在福布斯實時富豪榜上的排名再進一步,超越股神巴菲特及微軟前CEO史蒂夫·鮑爾默,成為全球第5大富豪。

在Q2財報發出後,7月22日盤後特斯拉股價上漲4.06%,總市值將再次沖破3000億美元關卡。

面對這樣的特斯拉與馬斯克,做空者們真的看走眼了嗎?

連續第四個季度盈利

在全球充滿高度不確定性的大環境中,特斯拉在第二季度依舊表現出了穩健的增長及盈利能力。

營收方面,特斯拉第二季度實現營業收入60.36億美元,同比下滑5%,環比上漲1%。其中,整車銷售收入為49.11億美元,在收入規模、佔比方面同比、環比都未出現明顯變化。在疫情期間全球車市大疲軟的背景下,特斯拉維持了一貫的營收水平,已經印證了其較強的抗風險能力。

營收的穩定主要得益於特斯拉在三月份啟動交付的Model Y及Model 3交付量的持續擴大,二季度,兩系列車型的交付量共為80277輛,同比、環比分別表現出3% 、5%的上漲,這也推動了特斯拉交付總量環比3%的增長。

整車售價方面,3月份特斯拉的平均售價由一季度的5.52萬美元下滑至5.40萬美元,這主要是因為Model S、Model X兩款高端車型的交付量佔比略有下降,且Model 3在中國市場、Model Y在海外市場都採取了降價策略。

但特斯拉的整車銷售收入並未出現下滑,毛利率甚至增長到了2018年Q4以來的最高點:二季度,特斯拉實現毛利潤為12.67億美元,整體毛利率達到21%。毛利上漲一定程度上說明了特斯拉以降價手段擴大銷量的策略是有其可行性的。

交付規模穩定,但特斯拉的生產規模明顯受到了來自疫情的衝擊,二季度,特斯拉生產總量為82272輛,環比下降20%,同比下降5%。其中,Model S、Model Y的生產數量下滑幅度超過50%。

不過,從存貨周轉天數看,特斯拉現階段的庫存量充足,二季度生產規模的下滑暫時不會對特斯拉的交付產生影響。

費用方面,特斯拉在疫情期間進一步壓縮了研發費用,連續兩個季度研發費用都出現環比下降,但銷售管理費用出現了2%的同比上升。經營費用率處於近一年中的較高水平,並未在疫情期間嚴格控製成本。

得益於穩健的交付量增長,即使沒有嚴格控製成本,特斯拉依舊在第二季度實現了盈利,這已經是特斯拉連續第四個季度實現盈利,且盈利能力較前三個季度繼續增強。

二季度,特斯拉實現歸屬於普通股東的淨利潤(non-GAAP)為4.51億美元,對應的淨利潤率為7.5%。此前三個季度,特斯拉歸屬於普通股東的淨利潤率(non-GAAP)分別為5.4%、5.2%、3.8%。

此外,本季度特斯拉調整後EBITDA為12.1億美元,調整後EBITDA Margin為20%。Non-GAAP下調整後EBITDA作為分析師對公司估值衡量的重要指標,被廣泛應用。特斯拉二季度在此數值下的優異表現,很大程度上將繼續支持其股價持續上漲的趨勢。

總的來說,在外界諸多不利因素的影響下,特斯拉二季度整體業績水平維持穩定,盈利能力進一步精進。連續四個季度實現盈利的成績,已經能夠宣告特斯拉擺脫造車業務前期虧損,進入持續盈利階段。

 

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特斯拉被高估了嗎?

特斯拉市值一路高歌猛進,並非毫無緣由。

從國內市場來看,特斯拉目前正處於領先地位,與這位“老大哥”相比,誕生僅六年的國產新勢力們都稍顯稚嫩,交付規模與盈利水平還有較大差距,市場對幾家車企的期待值也不可同日而語:目前唯一一家已正式在美股掛牌的造車新勢力蔚來市值約為140億美元,特斯拉市值是其20倍。

交付量方面,蔚來在第二季度共交付10,331輛汽車,同比增長190.8%,首次實現單季銷售量破萬,這也是國產造車新勢力迄今為止最好的單季度交付數據,但與特斯拉本季度9萬輛的交付量相比,還有很大差距。

盈利能力方面,造車新勢力從誕生伊始就從未擺脫過“燒錢”的標籤,在2020年Q1,蔚來non-GAAP下淨虧損為16.6億元,淨虧損率為120.9%,毛利率為-12.9%,盈利能力未見明顯提升。而特斯拉已經進入了穩定的盈利階段。

此外,在第二季度,已經實現盈利的特斯拉,正通過降價的手段強硬地搶奪中國市場,試圖進一步鞏固優勢,這對仍需要靠融資過日子的國產新勢力們造成了不小的衝擊。

今年4月份,隨著國內新能源補貼新政出台,特斯拉將Model 3標準續航版價格降至27萬元左右,進一步蠶食車型定價普遍在30萬元左右的國產新勢力的生存空間。

同時,上海超級工廠二期項目的推進,讓國產Model Y的腳步越來越近,特斯拉全球副總裁陶琳表示,上海超級工廠二期預計將在今年年底建成,並在明年一季度實現國產Model Y的量產。國產化後,Model Y在國內市場有了更多的降價空間,在七月初,特斯拉就已宣布將Model Y在海外市場的價格下調3000美元。目前,特斯拉Model Y的海外官方起售價為49990美元,較最初的發售價下調了近6%。

如今,特斯拉與寧德時代牽手,也為特斯拉在國內市場再降價提供了可能。今年5月份,寧德時代在業績說明會上透露可能在今年下半年對特斯拉供貨,為後者提供動力電池產品。動力電池作為電動車三大件(電池、電機、電控)之一,是電動車成本居高不下的主要原因,特斯拉電池“國產化”之後,整車造價將會進一步得到壓縮。

品牌優勢與價格優勢疊加後,特斯拉化身兇猛鯰魚,對國產新能源車步步緊逼。蔚來創始人李斌曾回應特斯拉降價的舉動,稱這有點殘忍,但競爭充滿樂趣。

馬斯克

李斌並不是在強顏歡笑,特斯拉鯰魚在攪動國產新勢力生存環境的同時,也激活了新勢力們的求生能力。在特斯拉保持增長的第二季度,國產新勢力們也在成長。

被資本冷落了許久的新造車勢力,在經過首輪淘汰賽之後,殺出重圍的頭部企業在融資方面依然還有牌可打:

  • 蔚來在今年四月拿到合肥建投等投資者的70億融資之後,近日又獲得了中國建設銀行安徽分行等六家銀行提供的104億元綜合授信;
  • 理想在6月初完成了美團領投的5.5億美元D輪融資,並在7月11日凌晨向納斯達克遞交招股書;
  • 小鵬在7月20日宣布完成C+輪近5億美元融資,同時也被傳出赴美IPO已進入倒計時。

此外,一直以來被視為新造車企業最大原罪的虧損問題,也出現了向好的苗頭。根據理想招股書,理想在今年第一季度已經實現了毛利轉正,這主要是得益於理想採用的獨特技術方案,其製造的增程式電動車製造成本低於純電動車。而純電動車製造商蔚來,也透露出了第二季度毛利將由負轉正的信號,並稱毛利率將超過5%,整車毛利率將超過3%,預計2020年底,整車毛利率可達到兩位數。

雖然目前看來,國產新勢力們在交付規模、盈利水平等方面與特斯拉還有差距,但在獲得資本支持並逐漸實現自我造血之後,新勢力們已經擁有了與特斯拉展開持久戰的能力,至少在中國市場,特斯拉並非安枕無憂。

對於特斯拉而言,更大的挑戰在於海外市場短期內還難以從疫情影響中恢復。

據外媒報導,特斯拉美國加州工廠有超過130名員工確診新冠肺炎,而此前,馬斯克還曾就復工問題與美國政府進行了一場拉鋸戰,馬斯克違反規定讓加州工廠強行複工,還向政府喊話:“要抓就抓我一個。”

從馬斯克的這一舉動中,可見特斯拉在生產側面臨著不小的壓力,在二季度,其生產量也表現出了一定幅度的下滑。目前,特斯拉僅有加州及上海兩個工廠投產,如果美國疫情在下半年持續發酵,很可能對特斯拉的量產、交付造成衝擊。

有亮點也有隱患,這樣的特斯拉,卻在疫情這一對車輛市場不利的大背景下,近六個月內實現了股價超過180%的增長,與三月份最低點​​相比,股價漲幅超過四倍。

無可否認的是,特斯拉在全球車輛市場中有著革命性的價值,在新能源賽道上也處於絕對領先地位。以“智能”為關鍵詞的時代中,特斯拉超越豐田登頂車企市值榜,並非難以理解。但市場對特斯拉的期待不止於此,根據最新數據,特斯拉市值已超過英特爾、英偉達等科技企業,超過奈飛、迪士尼等傳媒集團以及可口可樂等大眾消費品牌。

那麼,單季度交付量9萬量、淨利不足5億美元的特斯拉,真的值得了3000億美元市值嗎?

一個簡單的事實是,即便市值被特斯拉超過,豐田今年上半年在華銷量超75萬量,而特斯拉旗下的走量車型Model 3銷量為4.5萬輛,二者在市場份額上顯然不是一個級別的選手。那麼市場對於特斯拉的熱捧和定價,就需要得到更為清晰的釐定。

爭議的關鍵點在特斯拉究竟應該被看作是一家科技公司,還是一家汽車公司。特斯拉確實在新能源技術和自動駕駛體驗方面,為汽車這一交通工具開闢了全新的發展思路,在支持者眼裡,特斯拉當前的銷量雖不及傳統汽車廠商,但潛力無限,屬於跨代際的產品打擊,就如當年的蘋果擊敗諾基亞一樣,入場看重的是未來成長紅利。

但在看空者眼中,特斯拉的科技外衣是否能支撐未來的發展依舊存疑,例如,6月份,摩根士丹利分析師Adam Jonas表示,特斯拉股價被嚴重高估,未來面臨大幅回調的風險,太多投資者將特斯拉視為一家高增長的科技公司,卻忽視經營一家汽車公司的困難與風險。因此,摩根士丹利給出的特斯拉目標價為650美元,評級為“減持”。

其實科技與汽車這兩個屬性並不矛盾,但即使是對於一家科技企業來說,特斯拉的股價漲幅玩的已是心跳。

二季度股價的大漲,一定程度上也得益於SpaceX載人龍飛船發射成功這一利好消息的助推,但在市場從對馬斯克以及特斯拉的崇拜情緒中冷靜下來之後,將會對特斯拉的價值做出更準確的判斷。

做空者與特斯拉之間的這場博弈,還未見分曉。

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